禹音：说谎者的扑克牌(8)

在这第一笔交易中，最能够说明LTCM投资策略的当属对三十年期美国国债的交易。要理解LTCM的这笔交易需要先说明的是，三十年期美国国债在发行六个月后就会成为非流通债券市场，流动性会变得极低。因此想要卖出的话，就不得不折价出售，用套利交易的术语来说，价差就在此时形成了。而LTCM通过数学模型发现，一九九三年二月发行的三十年期国债产生的价差相比历史数据大的有些离谱。
这批债券发行时的收益率为百分之七点三六，但仅仅六个月后，这一收益率却降到了百分之七点二四，差了有十二个基点。在召开了风险管理会议后，合伙人们决定去赌这十二个点的价差会收敛。于是他们做多非流通债券，做空流通债券，又完成了一次双向赌局。从埃克斯坦到LTCM，所有套利交易的核心策略其实都是这样换汤不换药。但实际上这十二个基点的价差对于一千美元的债券组合来说，只有十五点八美元的差距。假设这一价差在一个月内迅速缩小三分之二，LTCM也只能从中获利十美元，也就是本金的百分之一。
如此微薄的收益要支撑起LTCM保证的高昂回报率。靠的就是第二个武器杠杆，LTCM买入非流通债券后，就将其抵押给银行。由此获得现金担保之后，他再将这笔现金担保转给上家，作为自己借入流通债券的资金担保。由此完成了一笔回购协议融资，并用一倍的资金撬动了两倍的资产给自己的资本做了一个杠杆。一般来说，银行会向抵押人收取除担保金外的费用，这被称为电投，是银行自我保护、降低风险的手段。比如说用一百块的资金，只能够从银行借出价值九十七块钱的债券，用一百块的债券也只能从银行抵押到九十七块的资金。抵押人用这九十七块钱再质押债券，就只能借出价值九十四元的债权。如此反复，直到减去电投后资本为零时，杠杆就到了上限。
然而LTCM依托自己的名气和资产规模，在和金融机构进行电投比例谈判时，十分强势的提出了零电投的条件。美林一如往常率先同意了LTCM的条件，这更给了后者底气，直接拒绝和要求支付电投的投行合作。于是高盛、GP摩根和摩根士丹利等投行也先后纠纷，但贝尔斯登却是个例外。他拒绝在无电投的基础上为LTCM提供融资。但另一方面，他又借钱给了LTCM的几位合伙人，帮助他们进行个人投资，从而维持了和LTCM的关系。