亚迪半导与控股股东关系撇不清功率半导体毛利率或靠关联方拔高

来源：金证研
《金证研》北方资本中心 颜渊/作者 白起 午月 映蔚/风控
近年来，半导体产业发展的同时，产业核心技术“卡脖子”问题也逐渐显现出来，其中，目前国内车规级功率半导体主要被国外头部厂商垄断，国产化率低。而2011 年在深交所上市的比亚迪股份有限公司（以下简称“比亚迪股份”），此次分拆子公司比亚迪半导体股份有限公司（以下简称“亚迪半导”）上市，备受关注。
上市背后，近年来，亚迪半导所处行业及下游市场的增速均放缓，且其还面临新能源汽车补贴“退坡”的考验。2019年，亚迪半导所处的细分领域市场规模零增长。就亚迪半导自身而言，2021年业绩经历了增速告负后回正，业绩暴涨背后，亚迪半导对关联方销售功率半导体产品收入占比逾八成，但自2019年起亚迪半导对关联方销售该产品的毛利率高于同行均值，其中是否存在该产品依赖关联方“拔高”的嫌疑？另一方面，亚迪半导与控股股东、控股股东控制的企业存在经营混淆的异象，其独立性存疑。
一、下游补贴“退坡”市场增速放缓，未来成长能力或承压
下游行业需求的变动是影响上游行业收入的因素之一。近年来，亚迪半导所处细分领域及主要产品的市场规模增速，均有不同程度的放缓。
1.1 2017-2020年国内半导体市场规模增长整体放缓，其中2019年陷入负增长
据亚迪半导于2022年4月11日签署的招股说明书（以下简称“招股书”），亚迪半导属于半导体行业，其主要从事功率半导体、智能控制IC、智能传感器及光电导体的研发、生产及销售。
据招股书及签署日期为2022年1月16日的招股书（以下简称“2022年1月版招股书”），2018-2021年，亚迪半导境内销售收入分别为12.49亿元、10.24亿元、13.59亿元、30.33亿元，占亚迪半导当期主营业务收入的比例分别为94.16%、95.39%、95.52%、97.01%。
换言之，境内市场为亚迪半导的主要销售市场。
然而，近年来，国内半导体市场规模增速放缓。
据招股书援引自Wind，WSTS的数据，2015-2020年，国内半导体市场规模分别为986亿美元、1,075亿美元、1,315亿美元、1,579亿美元、1,441亿美元、1,515亿美元。
根据《金证研》北方资本中心研究，2016-2020年，国内半导体市场规模的同比增速分别为9.03%、22.33%、20.08%、-8.74%、5.14%。