从近期美国长期国债收益率上升看美国宏观政策的变化(2)

二、长期利率上行符合美联储政策意图

理论上，金融市场因为预期调整和交易行为而出现波动，货币当局应当采取行动稳定市场。但美联储此次并未按常理出牌，不仅没有采取稳定市场的行动，一些措施甚至显示出边际收紧流动性、助推利率上升预期的迹象。
一是联储官员的公开喊话中，对长期国债收益率上行表达了宽容的态度。联储官员们在公开讲话中均“统一口径”表示利率上涨系由通胀预期与投资者对经济复苏的信心导致，并不担心当前美国债利率的上行。投资者对于美联储不会干预长端利率的判断，助推了利率上行的市场预期。
二是按时结束补充杠杆率豁免安排。补充杠杆率是对大型银行资本充足率的监管要求。3月19日，美联储宣布疫情期间发布的资本充足率计算中不计入准备金存款和国债这一豁免政策将按计划结束，不再延长。此举对市场的实际影响有限，目前金融机构资本较为充足，可以满足监管要求；但就此显示了美联储对美债被抛售、收益率上升并不担心的态度，可能继续强化美债收益率上行的市场预期。
三是提高隔夜逆回购的限额。3月18日，纽联储宣布，将隔夜逆回购的限额从300亿美元提升至800亿美元，此次扩大隔夜逆回购的限额，显示出美联储更关注当前短期市场流动性高度宽裕、短期利率下行的问题，而非长端利率上升。

三、近期美国长期国债收益率走高，并不能说明经济形势和利率走势发生了根本变化

有观点认为，本轮美国长期国债收益率上升反映了美国经济形势和利率走势的转折点，随着经济复苏前景看好，美国将进入利率上行、美元升值的阶段。笔者认为，这一判断存在过度解读，不宜将短期市场波动与长期经济规律混为一谈。
第一，美国利率中枢并没有整体上行，长端利率上升主要反映了期限溢价的上升，是经济复苏过程中的正常现象。从国债收益率曲线看，短端有所下降；中期相对稳定；收益率上升主要体现在长端。在美联储将政策利率维持在极低位置，并保持资产购买规模不变的情况下，美国金融市场利率总体上行的可能性是微乎其微的。10年期国债收益率与疫情前2%的平均水平仍有差距。此次长端利率上升主要反映了期限溢价的上升。10年期与2年期国债收益率之差扩大，创2016年以来新高。
第二，当前美国通胀预期上升具有短期必然性，长期通胀表现仍有待观察。受疫情冲击，美国CPI在2020年3月之后明显下降。由于2020年的基数较低，美国CPI同比在今年3月后明显上升，金融市场通胀预期还稍显不足。