全球晶圆代工龙头，台积电：估值底已过？业绩正逐步穿越周期低点(25)

毛利率及费用率预测。
（1）毛利率方面，尽管半导体行业持续受行业周期影响，但考虑到公司在晶圆代工行业的龙头地位，以及在半导体产业链中的重要角色，我们认为公司毛利率将在 53%的长期毛利率目标附近波动，预计 2023-2025 年公司毛利率分别为 53.0%、54.0%、54.1%。
（2）费用率方面，考虑到公司的业务规模性与运营稳定性，我们预计公司的管理费用、销售费用与研发费用将保持稳定，其中，2023-2025 年管理费用率分别为 2.0%/1.8%/1.4%，2023-2025 年销售费用率分别为 0.43%/0.43%/0.43%，2023-2025 年研发费用率分别为 7.18%/7.17%/7.16%。

盈利预测
基于上述关于收入、毛利率、费用率等的核心假设，我们预计公司营业收入 2023-2025 年分别为 2.26/2.72/3.14 万亿新台币，对应增速分别为-0.4%/20.9%/15.2%；预计 GAAP 净利润分别为 0.85/1.05/1.22 万亿新台币，对应增速分别为-16%、23%、17%。
当前公司股价对应 2023-2025 年 PE 分别为 17/14/12 倍。

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