馥郁香型白酒龙头，酒鬼酒：品牌向上，内参和酒鬼全国化稳扎稳打(22)

公司产品结构顺应未来白酒消费结构的升级演变趋势，高端和次高端酒价格带的持续扩容为公司内参和酒鬼系列提供了良好的发展机遇。
目前公司全国化正在进行时，短期看更多局部优势市场的打造和放量是重要增长点。中长期看，作为馥郁香型龙头，凭借差异化和高端化的竞争力，有望从渠道推动模式转向品牌拉动成长模式。
相较于市场普遍认为的公司当下是低基数增长 区域扩张 全国汇量成长模式，我们认为公司正在向品牌拉力成长模式转变。近年，消费者对公司品牌价值的认可度不断提升，公司品牌和渠道势能也在不断提升，支撑内参和酒鬼的深度全国化。
财务分析：公司盈利能力和经营效率稳步提升
近年来内参和酒鬼系列销售迅速扩张，带动公司收入利润快速增长。2015-2021年公司营收和利润快速增长，从2015年的6/1亿元增长至2021年的34/9亿元，CAGR分别为28.2%/39.1%，主要得益于中高端产品（内参和酒鬼系列）在湖南省内外快速招商放量，带动销售增长和产品结构优化。
2020年爆发的新冠疫情对公司2020-2021年的销售影响有限，2021年公司的收入和利润规模增长表现突出，增速分别为87%/82%，在18家白酒上市公司中排名第1/3位。
但从2022年2季度开始，随着白酒行业景气度有所回落，公司前期快速扩张积压的大量社会库存，对终端销售造成了一定负面影响，2022年公司调整策略，重心放在去库存和促动销上，增速预计环比有所放缓。
进入2023年，公司继续以终端动销为重；随着渠道库存稳步消化，公司收入和利润有望从2023年下半年开始环比逐渐回升。

2015年以来公司盈利能力显著增强，近两年利润率处在可比公司中前列水平。
考虑公司正处在全国化扩张进程中，我们选取同样处在全国化进程中的次高端酒企山西汾酒、水井坊、舍得酒业3家作为可比公司。
2015年以来公司毛利率一直稳步提升，净利率虽有波动但也明显上行，主要得益于公司中高端产品（内参系列和酒鬼系列）收入占比显著提升，从2015年的78%提升至2021年的86%；同时得益于内参和酒鬼系列内部产品结构优化（如酒鬼系列毛利率从2015年的78.7%提升至2021年的79.5%）。