邵宇陈达飞：人口红利、房价达峰与居民资产配置(3)

一是直接形成住房的需求力量。人口进入适龄购房阶段会直接形成房地产的需求力量，当婴儿潮人口集中进入住房市场的时期更加明显，生产者/消费者比重抬升，推动住房需求、价格提高，引导居民资金流入房地产。生产者人口比重下行则会引起有效需求人口相对减少，降低住房总需求，历史上表现为房地产价格中枢下降，也就是资产消融（Asset meltdown hypothesis）。
二是通过构成经济增长的力量，间接影响房地产市场。当社会的人口结构处在最富有生产性的人口红利期时，能够提供充足的劳动力供给，带动生产超过需求，形成人口红利经济。人口红利期的典型特征是，生产者对消费者比值上升，储蓄上升，劳动年龄人口是储蓄的高峰期，劳动人口是主要的挣面包家庭（Salary-Earning Households），65岁以上的人口是动用储蓄的负储蓄家庭（Dis-saving Households）。储蓄提高，人口红利期的投资率也更高，高储蓄率为经济增长提供了额外的源泉，对地产价格、销售与建设形成支撑，历史上的房价上升也主要发生在资金宽松，经济快速增长的时期。
三是最终影响房地产的配置比重。从生命周期的角度看，个体在青年中年阶段达到房地产购买需求的最高点，反映在宏观层面，生产者/消费者比值越高，投资地产的力量越大，形成房地产配置的周期性高峰。投资风险偏好角度看，中青年人口比例的提升拉高了投资者整体群体的风险偏好，推动房地产的配置。随着生产者/消费者比值下降，需求、价格的长期走弱，住房市场中需求流出超过流入，居民部门配置房地产的比重也将回落。

二、人口与地产价格：逃不开的人口周期

人口与地产价格的100年特征事实

在过去100年中，随着劳动人口结构调整转换，房地产价格也产生周期性质的变化。总结美国100年来的人口-房价关系，以及日本、韩国、德国、英国、法国半个世纪的变化，房地产市场的长周期无法逃离人口的作用和影响。我们总结出三项特征事实。
一是房地产价格的快速上涨主要发生在人口红利（生产者/消费者）的上升期。虽然细节模式不尽相同，但各国房地产价格的主要上涨期与劳动人口的相对比重之间离不开关系。生产者/消费者比值上升，人口负债程度减弱，人口红利对经济增长的收益逐步显现。生产者对消费者比值一方面反映了居民地产需求的强弱，另一方面也反映了经济、储蓄、资金增速的阶段性强弱，这形成了对地产价格的支撑。典型的如日本1980年代、欧洲90年代，美国2000年代。