口味型坚果领跑者，甘源食品：新渠道红利兴起，传统渠道仍是关键(5)

期间费用：
1）销售费用率来看，17-20 年伴随公司规模增加，公司人工成本、运费等得到摊薄，带动销售费用率由 17 年的 21.2%下降 3.8pct 至 2020 年的 17.5%，其中人工费用率下降 1.2pct， 运费率下降1.8pct；21年因促销力度、广告投入加大，销售费用率由2020年的17.5%提升2.4pct 至 2021 年的 19.9%，其中促销费用率提升 1.5pct，广告费用率提升 0.7pct。
2）管理费用率来看，16-20 年公司管理费用率保持稳定，21 年管理费用率提升 0.8pct 至 4.6%，主要系公司薪酬及福利增加、安阳子公司人工费用增加、折旧摊销费用增加等所致。
净利率来看，2017-2019 年受益于毛利率的提升以及销管费用率的下降，公司扣非净利率稳步上升，由 2017 年的 8.1%提升 6.0pct 至 2019 年的 14.2%。
20 年后主因毛利率下行、费用率上行，扣非净利率有所下降，由 2019 年的 14.2%下降 4.3pct 至 2021 年的 9.9%，后续伴随原材料价格下降、规模效应增加摊薄销管费用、品牌知名度提升后推广促销费率下降，公司净利率仍有提升空间。

ROE 拆分看，
1）横向对比，公司作为制造型企业净利率相对较高，21 年净利率达 11.9%，高于同为制造型企业的盐津铺子、劲仔食品和平台型公司良品铺子、三只松鼠，但相较于洽洽仍有 3.7pct 的净利率差距（主因公司销售费用率相对较高）；
2）纵向对比看，除净利率因成本上涨、费投加大短期呈现一定下降趋势外，公司 ROE的下降主要源自资产周转率及权益乘数的下降，资产周转率下降主因货币资金增加、交易性金融资产（收到募集资金）、在建工程（安阳子公司生产建设项目投入增加）增加所致，权益乘数下降主因季节性原因导致预收款项减少、应付款项减少等。