苏文电能研究报告：稀缺的用户侧电力全产业链服务商(4)

1.3.财务表现：盈利水平优于传统工程，现金流优异无有息负债
公司营收主要来源为电力工程建设，商业模式为工程总承包模式，但公司毛利率和净利率超 出传统建筑工程和电力工程板块整体水平，主要由于公司所承接项目体量小、人工需求相对 少、项目回款周期短，部分工程总承包项目的电力设备为自供模式，能较好控制成本，同时 不涉及土建类施工的大宗原材料成本压力。公司毛利率由 2016 年度的 22.85%增长至 2021 年 度的 28.62%，2021 年房屋建设、基础建设和电力工程板块毛利率均低于 15%。在净利率水平 上，苏文电能 2018 年起净利率突破 10%，2020 和 2021 年分别高达 17.35%和 16.23%，2022 年净利率为 10.82%，而 2022 年房屋建设、基础建设和电力工程板块净利率均在 4%以下。
公司净利率在 2016-2020 年间整体上行，2018 年以后高于其他板块平均水平且差距逐渐拉 大，其在净利率上的优秀表现主要得益于期间费用率低的降低，公司期间费用率由 2018 年 的 16.29%大幅降至 2020 年的 9.37%，2022 年由于股份支付费用增长，管理费用率有所提升 带动期间费用率同比 1.55 个 pct。作为一站式供用电品牌服务商，公司客户黏性相对较高， 新客户开发成本低，同时由于公司管理人员数量和平均薪酬相对稳定，随营收规模扩大，销 售费用率和管理费用率降低。公司于 2017 年搬迁入新办公楼及生产基地后，购买大量办公 设备和家具导致管理费用率上升，但自 2018 年以来大幅回落。此外，公司财务费用一直处于 较低水平，2021 年财务费用率仅为 0.03%，为扩张智能用电服务业务，公司研发费用投入占 比较高，但其增速慢于营业收入，研发费用率基本在 3.5-3.9%左右。
从各业务毛利率来看，发展成熟的电力咨询设计业务的毛利率最高，2016-2021 年间，均在 45%以上，2022 年高达 54.76%。近年电力工程建设业务的毛利率稳步上升，2016 年仅为 9.18%， 2022 年大幅提升至 27.47%，主要原因是产业链条趋向完善带来更高的业务附加值以及工程 管理精细化程度的提高和管理效率的提升，同时 2021 年起，高毛利的智能用电业务合并进 电力工程板块。电力设备供应业务的毛利率近年来总体保持稳定，2016-2021 年间围绕 22% 上下波动，2022 年降至 18.59%，由于电力设备大多为定制化产品，每年毛利率会受单个项目 影响而略有波动。随着公司运维端业务的扩大，接入客户数量增加，智能用电业务毛利率实 现大幅提升，从 2016 年度的-43.43%增长到 2020 年度的 55.19%，成为毛利率最高的业务板 块。