蛰伏已久，周期已来，中国船舶：船舶龙头，能否首先迎朝阳曙光？(22)

五、盈利预测与估值

1、盈利预测和业绩敏感性分析
中国船舶当下的业务拆分包括船舶造修、机电设备和其他主营业务（动力装备已于2022年剥离至中国动力），其中，船舶造修占公司整体营收的80%以上，剥离动力业务后占比会进一步提高。
我们对中国船舶的业绩测算基于以下几点：
（1）当年船舶造修业务的收入取决于当年造船完工量、该批订单的价格。当年造船完工量取决于当年公司的实际有效产能，订单的价格取决于2~3年前的船市新造船价和船价折射系数。
（2）2019~2022年的订单金额已成既定事实，同比变化率依次为2%、-4%、16%、14%，因而影响2022~2024年造船板块收入的因素在于产能扩张速度。我们假设实际有效产能的增速分别为10%、10%、5%（这轮周期船厂无法拿地扩产，但可以通过提高现有厂房、设备和人员的工作效率，提高有效产能），并且我们会在后续考虑有效产能增长和订单交付速度的快慢对业绩的敏感性测试。
（3）当年船舶造修业务的成本取决于当年造船完工量和原材料价格。原材料价格主要为船用钢板，占总成本的约30%比重。已知2022年船板价格大约下滑5%，我们预计2023、2024年船板价格分别下滑5%和保持持平（这一预估仍是合理的，因为预测中的2023、2024船板价格依然高于2010~2020年间的80%历史分位数）。并且我们会在后续考虑原材料价格变动对业绩的敏感性测试。
综上所述，我们最终测算可得公司的船舶造修业务在2022/2023/2024年的业务收入分别为546.5/633.5/753.7亿元，分别同比增长9.1%/15.9%/19.0%，毛利率分别为4.1%/10.4%/22.1%。
此外，公司机电设备业务占比较小，且与整体船市相关，我们预计22/23/24年的销售收入分别增长20%/20%/10%。毛利率为15%。预计其他主营业务收入22~24年每年同比增长20%，毛利率为25%。预计其他业务收入22~24年每年同比增长5%，毛利率为25%。预计内部抵消22~24年每年同比增长2%，毛利率为0%。